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货币再宽也没用,还是要松财政!

海通证券首席宏观分析师 姜超 2015/11/13 19:01 5532
货币政策   房地产   
货币再宽也没用,还是要松财政!
©视觉中国
"10月金融体系资金充裕,但是,社会融资大幅跳水,股债融资不佳,外币融资减少,这说明企业投资意愿低迷,资金堆积在银行体系。经分析认为,为了解决资金难以流入实体经济的难题,未来依然要加大降息等宽松货币政策力度,同时,近期高层放风突破3%财政赤字率约束,未来财政政策或将成主角。"

1112日央行公布201510月金融统计数据:10月社会融资总量4767亿,分别比上月和去年同期少8523亿元和1770亿元;10月末M2同比增13.5%;当月人民币贷款增加5136亿元。总体判断——钱说多不多,说少不少。


一面是实体经济缺钱:


体现为社会融资总量大幅缩水,而信贷也环比大幅下降,代表房地产销售和基建投资的居民、企业中长期贷款全面萎缩。


社会融资跳水。


10月社会融资大幅跳水,新增社会融资4767亿元,比上月少8523亿,比去年10月少1770亿。其中表外未贴现票据同比少增超1200亿,外币贷款同比少增超600亿,是主要拖累因素。


信贷大幅回落。


10月新增金融机构贷款5136亿,较9月的1.05万亿大幅下降。10月房地产销售增速下降,居民中长贷需求也转冷。10月新增企业部门中长贷1519亿,较上月减少超2000亿,同比少增超700亿。由于资金来源不足和高基数,10月基建投资同比增速下滑至12.9%,房地产投资增速为-2.8%,增速仍为负值,均对中长贷带动作用减弱。


一面是金融体系有钱:


体现为M2增速继续反弹至13.5%,远超12%的目标增速,M1增速也反弹至14%4年新高,前者得益于持续降准推高货币乘数、以及外占短期好转,后者反映企业投资意愿低迷,资金堆积在银行体系。


非银、企业存款上升。


当月人民币存款增加5785亿元,同比多增960亿元。其中居民存款减少5921亿元,同比少增526亿,企业存款增加276亿,同比多增超4700亿。10M1继续大幅上升至14%,增速分别比上月末和去年同期高2.6个和10.8个百分点,表明企业现金增加,或反映着企业投资动力下降而囤积资金。10月非银金融机构新增存款增加4848亿,或因证券公司客户保证金存款回升。财政存款增加5111亿,较去年10月少增1726亿,显示积极财政影响。


M2增速回升。


10M2增速较913.1%回升至13.5%。考虑到10月财政存款超5000亿和信贷大幅回落,M2回升主要受存款回升、去年同期低基数、商行购买地方债、以及10月外汇占款边际改善的影响。10616亿美元贸易顺差冲抵资本外流影响,当月外汇储备增量为正,表明外汇占款或明显改善。整体看降准等工具推高货币乘数和M2,但货币滞留在金融体系内部,从数据看3季度基础货币余额萎缩了9000亿。


如何疏通资金:货币政策独木难支,加大财政政策力度。


为何资金难去实体经济,我们认为有两大原因:


一是因为通缩加剧,导致实际利率不降反升。


虽然10月再次双降,贷款基准利率在最近三个月下调了50bp,但是8月以来CPI2%下降至1.3%,降幅达到70bp,意味着CPI度量的实际利率不降反升,因而未来依然要加大降息等宽松货币政策力度。但由于美国加息在即,且存款利率已离0不远,宽松货币政策空间受制约。央行也表示不能过度放水,妨碍市场有效出清。


二是因为缺乏有效需求,需要加大财政政策力度


当前地产销售回落,去产能导致制造业投资低迷,经济缺乏自主需求,因而需要加大财政政策力度。而近期高层放风突破3%财政赤字率约束,未来财政政策或成主角。


正文:


具体分析:


一、实体经济缺钱


10月实体经济明显缺钱,体现为社会融资总量同比环比均大幅缩水,而信贷也环比大幅下降,代表房地产销售和基建投资的居民、企业中长期贷款全面萎缩。


1.1 社会融资跳水


10月社会融资大幅跳水,新增社会融资4767亿元,比上月少8523亿,比去年10月少1770亿。其中对实体经济发放的本币贷款仍是社会融资的主力,10月新增5574亿,由于季节性因素等原因,尽管规模不高,但同比仍多增53亿。表外未贴现票据同比少增超1200亿,外币贷款同比少增超600亿,均构成负向拖累,信托贷款及企业债券净融资小幅缩水,委托贷款微幅增长。


股债融资不佳。


10月新增企业债融资2516亿,较9月有所回落,结束8连增。新增股票融资连续4个月下降,证监会116日表示将在完善新股发行机制后,重启IPO,股票融资将回升,改善直接融资不平衡的局面。


外币融资减少。


10月新增外币贷款单月减少1317亿元,主因人民币贬值预期仍待稳定,叠加12月美元加息预期增强,企业外币负债持续去杠杆化。


1.2 信贷大幅回落


10月对实体经济发放的人民币贷款增加5574亿,同比多增53亿。新增金融机构贷款5136亿,较9月的 1.05万亿大幅下降,同比多增480亿。10月新增非银贷款-395亿,旧口径新增贷款5531亿。10月信贷占社融总量比重上升至117%。预计全年新增信贷11.6万亿。


10月居民中长贷回落。


10月新增居民中长贷1998亿,较93256亿大幅回落,同比多增超800亿。我们前期指出,短期看居民中长贷对贷款仍有正面作用,但由于地产大周期向下,因而居民中长贷增长的持续性存疑。10月房地产销售面积同比增速降至5.5%,主因三四线城市去库存压力仍大,非重点城市需求整体走弱、大户型住宅销售增速大幅回落,以及去年同期基数偏高。居民中长贷需求也转冷。


10月非居民中长贷动力减弱。


10月新增企业部门中长贷1519亿,较上月减少超2000亿,同比少增超700亿。由于资金来源不足和高基数,10月基建投资同比增速下滑至12.9%,房地产投资增速为2.8%,增速仍为负值,均对中长贷带动作用减弱,而金融专项债等政府加杠杆措施效果有限。


二、金融体系有钱


与此同时,10月金融体系资金充裕,体现为M2增速继续反弹至13.5%,远超12%的目标增速,代表企业存款的M1增速也反弹至14%4年新高,前者得益于持续降准推高货币乘数、以及外占短期好转,后者反映企业投资意愿低迷,资金堆积在银行体系。


2.1 非银、企业存款上升


当月人民币存款增加5785亿元,同比多增960亿元。其中居民存款减少5921亿元,同比少增526亿,企业存款增加276亿,同比多增超4700亿。10M1继续大幅上升至14%,增速分别比上月末和去年同期高2.6个和10.8个百分点,表明企业现金增加,或反映着企业投资动力下降而囤积资金。10月非银金融机构新增存款增加4848亿,或因证券公司客户保证金存款回升。财政存款增加5111亿,较去年10月少增1726亿,显示积极财政的影响。


10月金融机构总存款余额134.3万亿元,同比增长12.7%,增速微幅回升。总贷款余额92.65万亿元,同比增长15.4%,与上月持平。央行口径贷存比小幅上升至68.9%


2.2 M2增速回升


10M2增速较913.1%回升至13.5%。考虑到10月财政存款超5000亿和信贷大幅回落,M2回升主要受存款回升、去年同期低基数、商行购买地方债、以及10月外汇占款边际改善的影响。10616亿美元贸易顺差冲抵资本外流影响,当月外汇储备增量为正,表明外汇占款或明显改善。整体看降准等工具推高货币乘数和M2,但货币滞留在金融体系内部,从数据看3季度基础货币余额萎缩了9000亿。


三、货币独木难支,财政或成主角


为何资金难去实体经济,我们认为有两大原因:


一是因为通缩加剧,导致实际利率不降反升。


虽然10月再次双降,贷款基准利率在最近三个月下调了50bp,但是8月以来CPI2%下降至1.3%,降幅达到70bp,意味着CPI度量的实际利率不降反升,因而未来依然要加大降息等宽松货币政策力度。但由于美国加息在即,且存款利率已离0不远,宽松货币政策空间受制约。央行也表示不能过度放水,妨碍市场有效出清。


二是因为缺乏有效需求,需要加大财政政策力度。


当前地产销售回落,去产能导致制造业投资低迷,经济缺乏自主需求,因而需要加大财政政策力度。而近期高层放风突破3%财政赤字率约束,未来财政政策或成主角。


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