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美的吸并小天鹅:17个点的肉,你吃到了吗?

环球老虎财经 韩理1741882018/12/14 21:26

合并套利对老A股玩家来说并不陌生,而今年美的集团与小天鹅合并的股东已经赚得盆满钵满。在市况艰难的三季度,只要你是于跌破美的、小天鹅现金选择权当天进入的投资者,目前已经赚了接近两个涨停,而这一切,只要借助精细的计算,就很容易获得盈利的结局。

标签: 美的集团 小天鹅A 套利

与中国长城合并套利的“蚊子腿肉”相比,美的与小天鹅的合并套利空间,让很多保守套利玩法的股市玩家大赚。


12月13日,美的集团股价收涨6个点,并在收盘突破40元大关。3天前,美的集团股价在连续下跌之下一度跌至37元以下,与美的吸并小天鹅中,美的股东的现金选择权36.27元差之毫厘。


如果在此之前,复牌后的最低点买入美的,你将获得约16.87%的正收益。而做出买入的判断,其实只要稍加研究便并不复杂。


10月23日,美的集团发布了“发行A股股份换股吸收合并小天鹅”预案,在这份预案中,美的集团将36.27元定为美的集团股东的现金选择权价格。根据预案,有异议的股东,可在表决此次吸收合并的股东大会上,就合并方案和合并协议表决时,均投出反对票,以36.27元向美的集团兑现股票。


在此份预案公布之后,10月29日美的集团复牌,当日股价跌停至36.27元;次日开盘下跌至34.1元,市场失去了理智。


然而在此之后,美的发起了市值管理公示,分红,提高分红比例,择时回购,构成了美的的保底大战,而在市场充分吸收其信息之后,股价随后便回升至39.75元,两者相差16.87%。


现金选择权的博弈


这笔交易的核心点,在于双方换股过程中涉及的“现金选择权”。


所谓现金选择权,实际上是在一公司要吸收合并另一公司时,持有其中任意一家公司股票的中小投资者可以行使这一权利,对吸收合并议案透出反对票,来请求上市公司按照合理的价格收购其股权。这是在吸收合并过程中,保护中小投资者的措施。


一般而言,吸收合并对于一些投资者而言,是一次套利的机会。吸收合并换股一般有两个收益点:


1、如果换股前两个股票价格相对于现金选择权价格有折价,那么在最后换股前会有所回升;如果有溢价,那就是套利的点;


2、吸收合并换股上市第一天一般会上涨。


翻译过来就是,美的36.27元的现金选择权,可能就是美的的底价。


不过在实际案例中,现金选择权更像是一次博弈。


在此次美的吸收合并小天鹅的过程中,若是美的集团的股价在股东大会之前未能远离现金选择权,那么在股东大会之时,中小股东则为了保住自己的利益,选择投反对票来确保现金选择权。而在投了反对票之后,就会导致该方案被否,那么现金选择权的保底价也会随之而消失。


这无论是对中小股东还是重组方来说,现金选择权都不是最佳选择,更是主导吸并的美的集团不愿意看到的。因此在吸并的过程中,在股东大会前股价若是能远离现金选择权的价格,则会促使本次合并顺利完成。


留下的“坑”?


根据预案,美的吸并小天鹅的换股比分别是:小天鹅A换美的集团比例是1.211:1;小天鹅B换美的集团比例是1.0007:1,小天鹅B转换为美的集团的汇率按1港元对0.869人民币兑换。


这就意味着,二者在停牌前涨跌幅要保持一致,否则就会留下一定的套利空间。因此在一般套利行为中,投资者会将目光投放在第一点。


不过此次美的集团吸收合并小天鹅,为中小股东留下了一个“坑”,而这个坑,曾经导致长城信息与长城电脑在合并中临时跌破现金选择权,导致赌合并套利玩家蒙受损失。


在预案中,美的集团表示,异议股东的现金选择权具有调整的风险,其触发的条件为:


1、深证综指(399106.SZ)在任一交易日前的连续二十个交易日中有至少十个交易日收盘点位较定价基准日前一交易日收盘点位跌幅超过 20%,且在该 交易日前美的集团每日的交易均价在连续二十个交易日中有至少十个交易日较定价基准日前二十个交易日美的集团的交易均价跌幅超过 20%;


2、申万白色家电指数(801111.SI)在任一交易日前的连续二十个交易日中有至少十个交易日收盘点位较定价基准日前一交易日收盘点位跌幅超过 20%, 且在该交易日前美的集团每日的交易均价在连续二十个交易日中有至少十个交易日较定价基准日前二十个交易日美的集团的交易均价跌幅超过 20%。


这一风险就在于,如果受大盘影响,导致标的大跌的情况下,36.27元将不再是保底价,而这一风险将完全由投资者自己承担。


风险几何?


事实上,在A股通过吸收合并来套利的案例并不少。在换股吸收合并的案例中,主要有两种方式:


首发上市,相当于IPO获得A股代码的换股吸收合并,如招商公路吸收合并北华高速;
增发上市,A公司吸收注销B公司,并以A公司的证券代码持续交易,此次美的吸收小天鹅就是案例之一。


2015年,温氏股份通过换股吸收合并大华农,在当年的11月2日上市当天温氏股份上涨了27.05%,让持有大华农的投资者获益颇多。


按照1:0.8的换股比例,1股大华农可换0.8股温氏股份。10月16日停牌前,大华农收于45.72元,折算成温氏股份股价为55.9元,至11月2日温氏股份上市开盘价71.98元,大华农退市时的股价上涨近30%,如在退市前10个交易日买入大华农,则获利将高达50%~70%。


这一案例在A股历史上有不少,如2015年6月南北车合并,新股上市排盘换股涨幅为18.88%,复牌开板后到退市前的涨幅高达162%;东方明珠吸并百视通涨幅也高达60%。


不过,吸收合并也会造成亏损,比如前年的长城信息与长城电脑。


2016年,长城信息换股吸收合并长城电脑,而由于众所周知的股灾,长城电脑与长城信息的合并为预防现金选择权涉及反对票反过来影响并购,预设了下调条款,导致投资者质疑其合并决心与合并成功率。


由此,长城信息复牌开板到退市前下跌了11%,而吸并方长城电脑,如今的中国长城,也在此前跌去3%以上。


而长城电脑和长城信息,曾在大盘2016年5月的大盘下跌中,下调过当初公布的现金选择权价格,并且在长城电脑的现金选择权价格在最初基础上折价超过10%,而长城信息则折价超过20%。


美的的决心?


存在下修选择权条款,为什么后来又能涨的如此欢呢?原因是对美的与小天鹅的深度交融的判断。


2008年,美的电器(美的集团前身)以16.8亿元收购小天鹅24.01%的股权,让分踞珠三角和长三角的两家家电企业发生交集。是年,美的电器在与四川长虹的竞争中获胜,使得小天鹅成为当时“国退民进”的代表。


多年以来,美的集团与小天鹅一直保持着母子公司的控制模式,在品牌上则维持美的、小天鹅“双品牌”运行,并多派遣管理层进行


从战略上,美的需要小天鹅的互补。


冰洗行业的品牌集中度相对比较高,消费者指牌购买率较大,美的品牌虽然有较高的知名度,荣事达从零到有,虽然有了一些增长,毕竟还只是冰洗行业的一支新军,多数消费者并不认可。


某咨询机构首席咨询顾问认为,如果此次并购成功,将对中国白色家电行业将产生重要的影响。将由此形成几家著名的综合白色家电产业集团,进入寡头垄断的地位,比如美的集团、海尔集团、海信集团、长虹集团等。尤其在洗衣机行业,将直接形成美的与海尔两强对峙的局面。


新玩法!大笔分红增厚套利空间


当然,与长城不同的地方,在于美的集团的“财大气粗”。


9月发布合并消息之后,美的并未在市场沉浮中随波逐流,而是积极进行“市值管理”。


今年11月19日,美的集团发布公告,建议小天鹅于换股前派发25.3亿现金股利,而根据小天鹅截止12月14日63.2亿股本,300亿市值计算,由于居民免除分红税,单次现金分红股息率约在8.4%,约合每股分红4元。


简单来说,只要持有小天鹅股票,意味着现金选择权作为美的小天鹅合并“保护性看跌期权组合”,其行权价将在分红的基础上到达41.85+4=45.85元。而其按照换股比例折合的美的集团“保护性看跌期权价格”,将达到37.85元。


除此之外,美的集团亦表示将提高公司年度分红比例,而公司2017年年度现金分红股息率约在2.08%,这意味着持有小天鹅股票的预期收益将会更高,其也限制了合并成功后的下跌空间。


而除去现金分红,美的在直接市值管理上也不遗余力。


根据12月12日的回购公告显示,截至2018年12月12日,美的集团累计回购股份数量为67,738,517股,占公司截止2018年11月30日总股本的1.0180%,最高成交价为48.40元/股,最低成交价为37.28元/股,支付的总金额约29.4亿元。如此大资金的回购,在A股实属罕见。


回购本身并不稀奇,给了美的在关键点位买入自家股票的权利,才是重要的事儿。


所以虽然有与中国长城一样调整条款,但美的小天鹅的合并套利依旧火热,股价坚挺,目前两只股票也都分别在45.85与37.85元上方。而一旦股票回调至该水准,买盘拖市力度便会较大(12月12日市场走势为例)。


如果大盘走得不好,做做美的与小天鹅的短线,未尝不可。


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